Analisi di bilancio e revisione contabile nella due diligence

Nel contesto delle operazioni di acquisizione aziendale (Merger and Acquisition), chi compra necessita di informazioni dettagliate sull’oggetto dell’acquisizione (azienda target) per valutare se conviene concludere l’operazione e per fissare il prezzo della stessa.

Tale esigenza viene soddisfatta attraverso la due diligence che è un insieme di attività di indagine per la raccolta e verifica di informazioni di natura patrimoniale, finanziaria, economica, gestionale, strategica, fiscale, legale ed ambientale relative ad un’azienda oggetto di acquisizione o di possibile acquisizione così da permettere, a soggetti esterni al governo della medesima, di ottenerne una rappresentazione precisa e particolareggiata.

La due diligence si avvale di molti strumenti, tra i quali un posto di rilievo spetta all’analisi di bilancio e alle tecniche di revisione contabile.

Prima di passare ad esaminare, sia pur breve, di tali strumenti, è bene precisare i differenti ambiti in cui essi operano.

L’analisi di bilancio, potendo essere svolta dall’esterno sulla base dei dati esposti nei bilanci pubblicati presso il Registro imprese, fornisce una prima immagine dell’azienda target e permette di confrontarla con quella di altre aziende similari; la revisione contabile si svolge necessariamente all’interno dell’azienda e quindi necessita del consenso del management e della proprietà di questa che devono impegnarsi a fornire tutte le informazioni richieste dal revisore. Rispetto all’analisi di bilancio, la revisione contabile offre senza dubbio un quadro più preciso della situazione economica, patrimoniale e finanziaria dell’impresa ma richiede inevitabilmente tempi più lunghi per poter essere completata. Ne deriva che l’analisi di bilancio andrebbe utilizzata per individuare velocemente le aree che richiedono maggiori approfondimenti su cui poi far intervenire il revisore contabile così da risparmiare sui tempi e sui costi della due diligence.

L’analisi di bilancio, a parere dello scrivente, dovrebbe partire dagli indici che misurano la redditività dell’azienda bersaglio. ROI, ROE e ROS permettono, infatti, di capire, quasi a colpo d’occhio, se conviene o meno investire in una data azienda visto che ne misurano la capacità di produrre reddito e, di converso, consentono di quantificare il tempo necessario per il recupero delle somme investite e sapere da quando l’investimento diviene redditizio.

Ma si può andare oltre.

Infatti, sapendo che il reddito netto, posto al numeratore del ROE (reddito netto / capitale netto), è influenzato dalle imposte dell’esercizio, si può sostituire tale parametro con il reddito ante imposte (RAI) ottenendo una versione del ROE che sterilizza l’impatto fiscale e rende più affidabile il confronto tra più aziende. Se poi il carico fiscale dell’azienda target fosse significativamente diverso da quello di altre similari, si saprebbe a priori che uno degli aspetti da chiarire nella successiva due diligence è proprio quello fiscale. Tale analisi potrebbe far emergere sia l’esistenza di vantaggi fiscali pregressi (perdite riportabili o costi ripartiti in più esercizi) sia problematiche date dall’eccessiva incidenza di costi indeducibili.

Il ROI (reddito operativo / capitale investito) offre una prima indicazione della redditività della struttura. Il calcolo di una serie storica di tale indice, come del resto anche per il ROE, permette di individuare le variazioni intervenute da un anno all’altro e quindi di orientare l’indagine sulle cause di tali mutamenti. Nel caso del ROI, occorre tenere conto del fatto che la soppressione dell’area E del conto economico e la conseguente riallocazione dei componenti straordinari in varie voci della differenza A-B, richiede ora una puntuale riclassificazione del conto economico possibile solo se in nota integrativa vengono correttamente rappresentati gli eventuali componenti straordinari. Ove ciò non dovesse accadere, sarà cura dell’analista richiedere tali informazioni al management dell’impresa target. Anche la tendenziale stabilità dei valori di ROI e ROE, seppur a prima vista confortante essendo espressione di stabilità dei risultati ottenuti, può non essere del tutto positiva se effetto di politiche di bilancio. Alla revisione contabile, dunque, spetterà il compito di accertare se i dati di bilancio rappresentano in modo attendibile i fatti di gestione.

L’analisi del ROS (Reddito operativo / fatturato) misura la redditività delle vendite e permette di capire se l’azienda lavora con margini, contenuti o meno. Entrambe le circostanze possono essere fonte di problemi: i ricarichi alti perché indicatori dell’operare in mercati di nicchia, quelli contenuti perché il risultato dell’esercizio diviene molto sensibile alle variazioni del fatturato.

Nel caso di aziende operanti con bassi margini e utilizzanti un magazzino, come per esempio i supermercati, il dato del ROS può essere incrociato con la rotazione del magazzino (costo del venduto / scorte medie di periodo) così da capire se i due indici sono coerenti o se emergono criticità. Variazioni nel ROS possono anche indicare mutamenti nelle politiche commerciali dell’impresa (ad esempio, un’aumentata incidenza della scontistica o una riduzione dei prezzi) di cui occorrerà acquisire specifiche informazioni. Nel caso di ricavi incentivati dalla concessione di dilazioni ai clienti, il ROS dovrebbe registrare una riduzione nel reddito operativo derivante dai maggiori accantonamenti a fondo svalutazione crediti, e una espansione del fatturato.

Un’invarianza dell’indice potrebbe, così, derivare dal mancato stanziamento degli accantonamenti a fondo svalutazione crediti. Di riflesso, queste strategie di sostegno del fatturato provocano aumenti dei crediti verso clienti e allungamento dei tempi di incasso che dovrebbero trovare conferma nelle variazioni degli indici di liquidità e soprattutto nella durata media dei crediti verso clienti (365/[fatturato / crediti medi verso clienti]). Riguardo a quest’ultimo indice occorre, però, avvertire che esso è influenzato dall’IVA inclusa in tali crediti. Pertanto, in sede di analisi esterna si potrà calcolarlo facendo riscorso ad ipotesi semplificate (ad esempio, aliquota media IVA utilizzata) per poi sottoporlo ad una più puntuale verifica una volta disponibili le informazioni provenienti dall’interno dell’impresa.

Sul versante patrimoniale, l’analisi di bilancio, oltre a fornire indicazioni sull’adeguatezza della scadenza delle fonti di finanziamento utilizzate a copertura delle poste dell’attivo, permette di misurare il grado di dipendenza dell’impresa da fonti esterne di finanziamento, elemento questo sicuramente importante per quantificare gli impegni che l’acquirente si assume nei confronti dei terzi creditori dell’azienda.

Da questo punto di vista, l’indice di indipendenza finanziaria (Patrimonio netto /[passivo consolidato + passivo corrente]) è lo strumento più idoneo, soprattutto se accompagnato da un’adeguata identificazione delle varie poste che compongono due categorie di debiti. Se ad esempio, dovesse emergere un eccessivo indebitamento a breve, si dovrebbe accertare la natura di questo. Infatti, è sicuramente diversa la situazione dell’impresa molto esposta con il sistema bancario da quella che, a parità di indebitamento, vede preponderanti di debiti verso fornitori su cui non paga alcun interesse passivo.

La verifica della situazione finanziaria trova un valido aiuto nel caso in cui l’impresa sia tenuta alla redazione del rendiconto finanziario perché in esso sono dettagliate le variazioni dei flussi di liquidità distinti per aree di gestione (corrente, di investimento o di finanziamento). Compito del revisore, in questo caso, è quello di accertare che i flussi finanziari siano stati correttamente riclassificati in tale documento.

In conclusione, i risultati ottenuti con una preliminare analisi di bilancio forniscono gli elementi per individuare alcune aree su cui concentrare i successivi controlli nell’ambito della due diligence ed in particolare quelli del revisore contabile.

La revisione contabile, oltre a permettere una puntuale verifica delle informazioni fornite dall’analisi di bilancio, consente il riscontro dei dati esposti nel bilancio con le terze parti (banche, fornitori, depositari etc.) con cui l’impresa opera e, allargando la sfera di indagine anche ai consulenti della stessa (legali, fiscalisti e consulenti del lavoro) con conseguente ampliamento della due diligence ad aree di indagine che l’analisi di bilancio da sola non può individuare.